企業価値評価（バリュエーション）とは、企業の現在の価値と将来的な価値を客観的に数値化する手法です。
M&Aや事業承継、資金調達など、様々なビジネスシーンで重要な役割を果たします。本記事では、企業価値評価の基本的な定義から、M&Aにおける重要性、そして具体的な評価手法の種類や算出方法について詳しく解説していきます。
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企業価値評価とは、特定の企業の現在の価値や将来の価値を客観的に算定するプロセスで「バリュエーション」とも呼ばれます。これは、企業が保有する資産や収益力、将来の成長可能性に基づいて計算され、財務的な要素だけでなく、市場環境や経営戦略などの非財務的要素も考慮されることが特徴です。
特に非上場企業の場合、株式が証券市場で取引されていないため、市場価値を把握することができません。そのため、M&Aや事業承継、資金調達など、様々なビジネスシーンで企業の価値を明確にするためには企業価値評価が不可欠です。
企業価値評価をもとに、M&Aにおいては売り手と買い手が納得できる価格を導き出し、
資金調達においては投資家に企業の価値を明確に提示する場合、円滑に取引を成立させるための判断基準として活用されます。
企業価値、事業価値、株式価値は、企業評価の実務で用いられる重要な概念です。それぞれの定義を正確に理解し、区別しておきましょう。
「事業価値」
企業の本業である事業活動から生み出される価値を指します。
これは、企業が持つ純資産に加えて、貸借対照表上には現れない企業の収益性やブランド力、特許などの無形資産を含んだ概念です。
「企業価値」
事業価値に、事業活動に直接関係しない非事業用資産の価値を加算したものです。非事業用資産には、事業上必須ではない余剰な現預金や有価証券、遊休不動産などが該当します。事業価値が企業の収益獲得能力に焦点を当てる一方、企業価値は企業が保有する全ての資産を含んだ、より広範な概念である点が主な違いです。
「株式価値」
株主の皆様に帰属する価値を意味します。企業価値から、借入金や社債といった有利子負債など、債権者へ返済が必要な債務を差し引いて算出されます。これは、債権者に優先的に返済されるべき負債を考慮した上で、株主に残される純粋な価値を表しており、M&Aにおける買収価格の目安となる重要な指標です。
M&Aにおいて企業価値評価は極めて重要であり、その評価額は取引の成否を左右する要因となります。
客観的な評価額を把握することで、売買双方にとって納得のいく交渉を進めるための判断基準となり、また企業の現状を正確に把握する上での指標にもなります。
ここでは、下記2つのM&Aにおける企業価値評価の重要性について解説します。
・交渉を円滑に進めるための判断基準になる
・企業の実態把握の指標になる
M&Aの交渉を円滑に進める上で、企業価値評価は極めて重要な判断基準となります。売り手と買い手双方が異なる視点や利害を持つ中で、企業価値評価は公正で合理的な価格基準を示す基盤となるためです。
これにより、両者が納得できる取引条件を構築しやすくなります。
企業価値評価は、対象企業の財務データや事業モデル、市場での競争力を客観的に分析し、その価値を数値として算出します。その結果、買い手は過剰な支払いを回避し、売り手は自社の価値を適切に主張することが可能になります。
客観的な評価額があることで、感情的な側面ではなく、合理的な根拠に基づいた議論ができるため、交渉がスムーズに進みます。
企業価値評価は、対象企業の財務状況や収益構造だけでなく、事業の競争力や将来の成長性、潜在的なリスク要因など、企業の本質的な価値を多角的に分析する指標となります。
特に買収側にとっては、対象企業の現状を十分に理解せずに取引を進めることは、過剰なリスクを伴うだけでなく、期待される成果を得られない可能性を高めるため、企業の実態把握が重要です。
企業価値評価によって、隠れた負債や経営上の課題が明らかになることもあります。買収後のリスクを予測し、それに対する戦略的な対応を事前に準備することが可能になり、M&Aの成否を左右する重要な判断材料となります。
M&Aにおける企業価値評価の手法には、大きく分けて3つのアプローチがあります。
①コストアプローチ
②マーケットアプローチ
③インカムアプローチ
これらの手法はそれぞれ異なる観点から企業価値を算出し、評価の目的に応じて使い分けられたり、組み合わせて用いられたりします。各アプローチには複数の種類があり、それぞれ具体的な計算方法が定められています。
コストアプローチは、企業の貸借対照表上の純資産価値に着目して企業価値を評価する手法です。
企業の財産的価値や純資産価値を重視し、客観性が高く、実態を把握しやすいというメリットがあります。このアプローチには、簿価純資産法、時価純資産法、清算価値法、時価純資産＋営業権法などの計算方法があります。
企業の価値を評価する際、時価純資産法は、企業が保有するすべての資産と負債を現在の市場価値で評価し、その差額を純資産価値として算出する方法です。
具体的には、次の式で求められます。
時価資産合計額ー営業債務ー有利子負債＝株式価格
時価資産合計額には次のような勘定科目が含まれます。かっこ内はそれぞれのチェックポイントです。
・売掛金・貸付金（回収不能でないか、未計上の貸倒引当金はないか）
・棚卸資産（滞留品や赤字販売が見込まれるものはないか）
・固定資産（不動産などの含み損はないか、遊休資産はないか）
・有価証券・出資金（時価での評価替えが漏れなく行われているか、出資先の財政状況は健全か）
・退職給付債務（退職給付会計は適用済みか、退職給付引当金の積立は充足しているか）
・偶発債務（法務上のリスクなどはないか）
帳簿上の金額ではなく、現在の市場価値に基づいて評価するため、企業の保有する資産の真の価値を反映しやすいという特徴があります。客観性が高い一方で、将来の収益性やブランド力などの無形資産を評価に反映しにくいという側面もあります。
簿価純資産法は、企業の帳簿上の資産と負債の差額、すなわち純資産額をそのまま企業価値と見なす方法です。
この方法は、会計帳簿に記載されている数値をそのまま利用するため、簡便で分かりやすいという特徴があります。しかし、帳簿価額は取得時の価格であり、現在の市場価値や将来の収益性を反映していないため、実態との乖離が生じる可能性があります。
そのため、M&Aの評価においては、他の手法と組み合わせて用いられることが多いです。
清算価値法は、企業を清算する（廃業する）ことを前提に、保有する全ての資産を売却し、負債を返済した後に残る金額（正味売却価額）を企業価値とする方法です。
この手法は、事業の継続を前提としない場合に用いられ、特に企業が破綻寸前である場合や、事業売却を急いでいる場合にその利便性が高いとされています。清算価値が実際の株式価値を上回る際に適用されることが多く、将来の収益性を考慮しない点が特徴です。
時価純資産＋営業権法は、コストアプローチの一種であり、M&Aの実務において比較的小規模なM&Aでよく採用される方法です。
この計算方法では、企業の資産・負債を時価で評価した純資産に、将来的な収益力やブランド力などの無形資産である営業権（のれん）を加えることで、企業価値を算出します。時価純資産法では考慮されない企業の無形資産を含めるため、将来の企業価値を反映できるメリットがあります。
この方法のうち、年買法（年倍法）は「時価純資産＋利益×年数」という簡易な計算式で算出可能なため、実務でよく用いられます。
マーケットアプローチは、株式市場やM&A市場における類似企業の取引価格に着目して企業価値を評価する手法です。
このアプローチは、客観性が高く、市場のトレンドを反映しやすいというメリットがあります。代表的な計算方法には、市場株価法、類似企業比較法、類似取引比較法があります。
類似企業比較法は、KPI（重要業績評価指標。売上や利益などのこと）に対して、類評価対象企業と事業内容規模収益性などが類似する上場企業を選定し、それらの企業の株価や財務指標売上高利益EBITDAなどを基に評価対象企業の価値を推定します。
実際の市場価格が反映されるため客観性が得られると考えられており、スタートアップの際の資金調達によく用いられます。実際にはこの手法が多く用いられ、具体的には次のようにバリュエーションが行われます。
主な評価ポイント5つ
・売上高倍率（事業価値÷売上高）
・営業利益倍率（事業価値÷営業利益）
・PER倍率（株式価値÷親会社や株主に帰属する当期の純利益）
・PBR倍率（株式価値÷純資産）EBITDA倍率（事業価値÷EBITDA）
EBITDAは、税引前利益に特別損益や利息の支払額、減価償却費などを足して求める営業利益に似た概念のもので、損益計算書から求められます。事業価値をEBITDAで除した数値は、類似した企業ではほぼ同じになると考えられ、数社の類似企業のEBITDA倍率をM&Aの対象企業に当てはめることで、その企業価値を評価します。
市場株価法は、上場企業の市場価格を基に評価する方法です。
この手法は、評価対象の上場企業の一定期間における株価の平均値（例えば3ヶ月や6ヶ月平均）を基準に企業価値を計算します。株価は、現在の企業状況や将来性、収益性など様々な要素が織り込まれて形成された価格であり、客観性が高い評価方法といえます。
上場企業同士の合併や株式交換比率の算定に主に用いられますが、取引量が少ない銘柄や株価が急激に変動した銘柄の場合には、その取り扱いに注意が必要です。
類似取引比較法は、マーケットアプローチに属する手法の一つで、過去に行われた類似のM&A取引における売買価格を基準に、評価対象企業の価値を算定する方法です。過去取引データから得た平均的なマルチプルを基に計算を行います。
この手法は、実際の市場取引価格を参考にすることで、より実態に近い評価が可能となる点が特徴です。特に、M&A実績が豊富で取引価格の指標が確立されている業界において有効とされます。しかし、中小の非上場企業においては、過去のM&A事例の財務情報を入手することが困難な場合が多く、汎用性が低いという側面もあります。
インカムアプローチは、対象企業が将来生み出すと期待される収益やキャッシュフローに基づいて企業価値の評価をする手法です。
このアプローチは、企業の将来性や成長性を評価に反映できるという大きな特徴があります。代表的な手法としては、DCF法（割引キャッシュフロー法）、配当還元法、収益還元法などがあります。事業継続を前提とするため、清算予定の会社の評価には適用できない点に注意が必要です。
DCF法（割引キャッシュフロー法）は、インカムアプローチの代表的な手法の一つで、企業の将来のフリーキャッシュフローを予測し、それをリスクの大きさに応じた割引率で現在価値に割り引いて企業価値を算出する方法です。
将来のキャッシュフローを詳細に予測する必要があるため、事業計画の策定が不可欠です。会計上現れない無形資産（のれん）も考慮できるため、企業の真の価値をより正確に評価できるメリットがあります。
また、企業が将来にわたって事業を継続することを前提とする「ゴーイングコンサーン」の考え方に基づいており、計算の際には、将来の予測が困難なため、一定期間以降のフリーキャッシュフローを「継続価値」としてまとめて計算するのが一般的です。
配当還元法は、主に株式の配当金を用いて株価を算出する方法の一つです。
この手法では、過去の配当実績を基に、将来受け取る配当金を現在価値に割り戻して株価を算出します。主に、非上場株式の相続や贈与時の評価に用いられますが、特に少数株主が株式を譲渡する際に活用される手法とされています。
将来の配当予測に依存するため、安定した配当実績を持つ企業や、配当政策が明確な企業に適しています。
収益還元法は、企業の収益力を基準に企業価値を算出する方法です。収益還元法には主に「直接還元法」と「DCF法（ディスカウントキャッシュフロー法）」の2種類があります。事業計画書を基に算出した各事業年度の予想利益を現在価値に換算して企業価値を算出します。
直接還元法は、1年間の純収益を還元利回りで割って収益価格を求める方法で、計算がシンプルである点が特徴です。
一方、DCF法は、連続する複数の期間に発生する純収益や将来の売却価格を現在価値に割り引いて合計する方法で、より長期的で詳細な分析に適しており、計算は複雑になりますが精度が高いとされています。収益が安定した中小企業の簡易的な評価には直接還元法が適しており、特に中小企業においてよく用いられる基準の一つです。
＼成約例や支援の特徴・流れを紹介／
M&Aにおける企業価値評価では、複数の手法を組み合わせて用いることが一般的ですが、特に非上場企業である中小企業の場合、コストアプローチが基本となることが多いです。
これは、非上場企業が市場株価を持たないことや、将来の収益予測が難しい場合があるためです。コストアプローチは、企業の客観的な財産状況を把握しやすいという特性から、M&A交渉のベースとなる評価方法として適しています。
非上場企業の場合、客観的な市場価格が存在しないため、企業の実態を正確に反映できるコストアプローチが有効です。コストアプローチは、企業の保有する資産や負債を時価で評価するため、過去の積み上げられた財産的価値を重視します。
これにより、企業の現在の実態をより具体的に評価に反映させることが可能です。特に、清算を前提としないM&Aにおいても、資産の含み益や含み損を適切に評価することで、企業の本来の価値を把握しやすくなります。
非上場企業にとってコストアプローチは、評価理論が比較的理解しやすいというメリットがあります。
貸借対照表の数値を基に計算するため、企業の経営者や担当者にとっても馴染み深く、複雑な指標を必要としないことから、評価のプロセスや結果について納得感を得やすい傾向にあります。客観的なデータに基づいているため、評価の透明性が高く、M&A交渉においても、売り手と買い手の間で評価根拠について合意形成を図りやすいです。
コストアプローチは、企業の純資産に着目して企業価値を評価する手法であり、中小企業のM&A実務でよく用いられます。特に「時価純資産＋営業権法」が代表的な例です。この方法での計算は、以下のようなステップで進めます。
①会計基準の修正を行う
中小企業の決算書は税金計算を目的に作成されていることが多く、経済的実態を正確に反映するために、現金主義から発生主義への修正や、未払費用、賞与引当金、退職給付引当金、減価償却過不足などの調整を行います。
②含み損益の検討を行う
会社が保有する不動産や保険積立金などの資産を、取得原価ではなくM&A時点の時価で評価し直します。
具体例として、土地は不動産調査結果に基づき、保険積立金は解約返戻金へ評価替えします。回収不能な債権やリゾート会員権、繰延資産なども回収可能価額に評価替えの対象です。
③税効果の検討を行う
時価と帳簿価額の差額によって生じるM&A後の税負担や節税効果を織り込み、繰延税金資産や負債を計上して純資産を調整します。
これらの計算を経て導き出された時価純資産に、営業権（のれん）と呼ばれる将来の収益力やブランド力などの無形資産の価値を加えることで、最終的な会社価値を算出します。
実務では、営業権を営業利益の複数年分で算出する年買法が簡易的な基準として用いられます。
営業権、または「のれん」とは、企業の会計帳簿には計上されない無形資産の価値を指します。
具体的には、企業のブランド力、顧客基盤、保有する技術力、長年にわたって培われたノウハウなどが該当します。M&Aの場面では、買収価格が対象企業の純資産額を上回る場合に、その超過分がのれんとして認識されます。
のれんの計算方法には、主に以下の2つの方法があります。
・超過収益還元法
企業が通常の事業活動で得られる収益を超えた「超過収益」を、将来にわたってどれだけ継続して生み出せるかを予測し、その現在価値をのれんと見なす方法です。この方法は、企業の将来性や競争優位性を詳細に分析し、その価値を数値化する点で優れています。
・年買法（年倍法）
より簡易的な方法として、正常利益の何年分かをのれんと見なす方法です。この方法は、中小企業のM&A実務で広く用いられています。例えば、「正常利益の2年分」や「正常利益の4年分」といった形で計算されます。
これらの計算を通じて、企業の将来性やブランド価値といった無形資産を客観的な数値に落とし込むことが可能となり、M&Aにおける買収価格の決定において重要な要素となります。
企業価値評価を適切に行うためには、売り手側と買い手側それぞれに重要なポイントがあります。
非上場の中小企業ならではの評価のポイントも理解しておく必要があります。
売り手側が企業価値評価を行う上で重要となるのは、自社の強みを最大限に評価してもらうための準備と理解です。特に、将来にわたる安定的な収益力と、それがもたらす無形資産の価値を明確にすることが求められます。
M&Aにおいて、売り手側が意識すべきポイントの一つとして、正常利益ベースでの高い収益力があります。将来にわたって安定的に高い収益力が持続すると見込まれる場合、どのような評価手法を用いる場合でも、基本的に高い営業権が付与され、それに伴い株価も高くなる傾向があるためです。
具体的に見ていくと、コストアプローチの一種である時価純資産＋営業権法では、収益性が直接「営業権」として価値に反映されます。 また、インカムアプローチやマーケットアプローチを用いる際にも、事業価値を通じて株価に反映されます。
なお、収益力を示す指標は金額だけではありません。収益性が高い、つまり投下された総資産に対して効率的に利益を生み出している場合、特に営業権が高く算定されることがあります。 たとえば、ROA（総資産利益率）という指標があり、これは「企業に投下された総資産が、利益獲得のためにどれほど効率的に利用されているか」を表す指標です。
例を挙げると、同額の利益を生み出しているA社とB社という2つの会社があったとします。
A社は総資産額が大きく、B社は小さい場合、投下資本が少ないにもかかわらず同額の利益を生み出しているB社の方が効率的に総資産を利用していると言えるでしょう。
M&Aにおける評価では、B社のように収益性が高い会社の方が、より高い営業権が付くアプローチが取られることがあります。
M&Aにおいて、高い株式価値が付く会社が必ずしも「良い会社」であるとは限りません。売り手にとって高い株価が付くことは望ましいものの、ここでの「良い会社」を「高い正常収益力を有する会社」と定義した場合、株式価値の高さは、その要因によって評価が異なります。
正常利益ベースで「高い収益力が将来も安定的に持続することが見込まれる」のであれば、インカムアプローチやマーケットアプローチ、コストアプローチといったいずれの手法においても、基本的に高い営業権がつき、それに伴い株価も高くなります。
しかし、そうでない場合にも、純資産（内部留保）が厚く有利子負債等が少ない、つまりネットキャッシュが多額な「キャッシュリッチ」な会社の場合には、純資産が多い分、正常利益が十分でなくとも株価は高くなります。
そのため、M&Aの観点では、仮に株価が高く算定された場合、
・正常利益が高い（＝営業権が高い）
・純資産（内部留保）が厚い（＝純資産額が高い）
のどちらが要因になっているかを見定めることが重要です。
M&Aでは対象企業（売り手）の本業の収益力の高さ、すなわち正常利益が高い（＝営業権が高い）方が、より魅力的な企業と評価されます。
企業価値を高めるためには、M&Aを検討する以前から具体的な施策を計画的に実行することが重要です。この施策は財務改善だけでなく、事業戦略や将来の成長性への投資など、多角的に取り組む必要があります。特に収益の安定化は最優先課題であり、新たな市場への進出、新製品の開発、既存顧客の維持強化を通じて収益基盤を強化することが可能です。
また、無駄なコストを削減し、経営資源を適切に配分することで利益率を改善し、投資家や買い手に対して企業の高い利益を提示できます。これらの取り組みは、評価プロセスにおいて企業の潜在能力を最大限にアピールするための説得材料となります。
買い手側が企業価値評価を行う上で重要なのは、投資回収の期間やM&A後のシナジー効果を具体的に検討することです。
M&Aにおける買い手側にとって、企業価値評価の重要なポイントの一つは「投資回収期間」を具体的に考慮することです。これは、買収に際して支払う対価が、将来的にどのくらいの期間で利益として回収できるのかを明確にすることを指しています。
投資回収期間を評価する際は、まず対象企業が将来生み出すキャッシュフローを予測し、その予測に基づいて投資金額が回収されるまでの期間を算出します。
買収価格の妥当性を判断するだけでなく、M&A後の事業計画や資金計画を策定する上で重要な指標となり、期間が長すぎると判断される場合は、買収価格の再交渉や事業戦略の見直しが必要になることがあります。
M&Aを検討する買い手側は、対象企業の単独の価値だけでなく、M&Aによって期待されるシナジー効果を具体的に評価する必要があります。
シナジー効果とは、M&A後に売り手企業と買い手企業が統合することで、それぞれが単独で事業を行うよりも大きな利益を得られる効果を指します。具体的には、M&A後に実現できるコスト削減や売上拡大、新規市場への参入、技術力の向上などが挙げられます。
これらのシナジー効果を事前に予測し、評価額に反映させることで、M&Aの経済的合理性を高めることができます。シナジー効果の評価は、将来のキャッシュフロー予測に大きく影響するため、慎重かつ具体的に検討することが重要です。
非上場の中小企業が企業価値評価を行う際には、上場企業とは異なるいくつかの重要な留意点があります。まず、市場株価が存在しないため、マーケットアプローチにおける市場株価法は適用できません。代わりに、事業内容や規模、収益性などが類似する上場企業を選定し、その企業の株価や財務指標を参考に評価を進める類似企業比較法を活用します。
また、将来の収益予測が難しい中小企業では、過去の資産や負債に着目するコストアプローチが、客観的で理解しやすい手法として基本となることが多いです。インカムアプローチを適用する場合も、事業計画の精度が評価の正確性を大きく左右します。
さらに、中小企業では、経営者の個人的な費用が経費として計上されているなど、会計処理が税務に寄っている傾向があるため、企業の実態を正確に反映させるための調整が不可欠です。具体的には、企業会計基準に基づいて会計処理を修正し、正常な利益を算出することが重要です。加えて、不動産や保険積立金などの含み損益の検討や、税効果会計の適切な適用も必要となります。
これらの調整により、M&A交渉を円滑に進める上で役立つ、より実態に即した企業価値評価が可能になります。
企業価値と株式価値は密接に関連していますが、その意味するところは異なります。これらの違いを理解することは、M&Aにおける適切な株価算定に不可欠です。
企業価値と株式価値は、どちらも企業の経済的価値を示す指標ですが、その範囲が異なります。
企業価値は、企業全体が生み出す価値を指し、事業価値に非事業用資産（現金預金、有価証券、遊休不動産など）を加えたものです。これは、株主だけでなく、債権者（金融機関など）の立場からも評価される、企業活動全体の価値を意味します。
一方、株式価値は、企業価値から有利子負債などの債権者に対する負債を差し引いたものであり、株主が受け取るべき価値、すなわちM&Aにおける株式の売買価格の基準となるものです。
M&Aにおける株価の算定は、企業価値評価の結果に基づき行われます。
株価は、基本的に需要と供給のバランスによって決定されますが、M&Aにおいては、評価された企業価値から有利子負債などを差し引いた株式価値が算定の基礎となります。
複数の評価手法を適用して算出された企業価値を総合的に判断し、最終的な株価を決定します。この際、対象企業の将来性やシナジー効果、市場環境なども考慮に入れ、売り手と買い手双方が納得できる公正な株価を導き出すことが重要となります。
企業価値評価は、M&Aなどの実施にあたり、一般的に次のようなタイミングで行われます。
投資としては最も早い段階で行われるバリュエーションです。
契約を進めてよいかどうかの判断を行うものですが、この段階で開示されている情報は少なく、特に慎重な判断を伴って行われる必要があります。
デューデリジェンスは専門家の助力を得ながら、投資対象になっている企業の企業価値や財務上や法務上のリスクの存否など、現況を把握するための調査です。
投資対象に関する情報の開示が進んでいることを受け、デューデリジェンスの結果も反映しながらより正確なバリュエーションが実施できます。
投資を最終決定するための取締役会などで、念のための確認としてバリュエーションについて提示する必要があるときに行われます。
この段階ではすでに契約の詳細に至るまでが詰められていますので、概要的な内容にとどまって実施されるのが一般的です。
企業価値評価は投資の成功の鍵となる重要な行為です。
投資対象の企業の企業価値を正確に把握できれば、投資を進めるにしても断念するにしても自信を持って判断できるからです。
様々な評価手法があり、それぞれの企業特性やM&Aの目的に応じて最適な手法を選択し、適切に算出することが求められます。特に非上場の中小企業の場合、上場企業とは異なる評価のポイントが存在するため、専門的な知識と経験が不可欠です。誤った評価は、M&Aの交渉決裂や、売買後の思わぬトラブルに繋がる可能性もあります。
どのように投資をすすめるか、バリュエーションをどのタイミングでどのように実施するか悩む方は、ウィルゲートM&Aにご相談ください。
A：企業価値評価には、主にコストアプローチ、マーケットアプローチ、インカムアプローチの3つの手法があります。それぞれの特徴を理解し、目的や企業特性に合わせて使い分けることが重要です。
A：非上場の中小企業の場合、コストアプローチが基本となることが多いです。市場株価がないため、企業の資産や負債を時価で評価し、客観的に実態を把握しやすいという特性があるためです。
A：企業価値評価は、M&Aや事業承継、株式の売買、資金調達、事業再生など、企業の価値を把握する必要がある様々なビジネスシーンで実施されます。特に非上場企業にとっては重要な評価です。
ウィルゲートが目指すのは、売り手様、買い手様、双方に納得感のあるM&Aです。M&Aがお客様の目的やご希望に合致しない場合、無理にM&Aをすすめることは絶対にありません。
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